Nvidia sitoutui juuri 110 miljardiin dollariin toimittajarahoitukseen – 85 % vuosituloista. Lucentin pelikirja vuonna 2000? 20%. Onko tämä taas televiestintäkupla? Analysoin numeroita. Lanka 🧵

Toimittajarahoitus = toimittaja lainaa rahaa asiakkaille, jotta he voivat ostaa toimittajan tuotteita. Loistava, kunnes karuselli loppuu.

Vuonna 1999 Lucent sitoutui 8,1 miljardiin dollariin. Nortel myönsi 3,1 miljardia dollaria. Cisco lupasi 2,4 miljardia dollaria. Sitten 47 teleyritystä meni konkurssiin. 33-80 % myyjälainoista jäi perimättä. Kuituverkot käyttivät <0,002 % kapasiteetista.

Pikakelaus vuoteen 2025. Nvidian 100 miljardia dollaria OpenAI:lle (jäsennelty 10 miljardin dollarin erään). 3 miljardin dollarin osuus CoreWeavesta. 3,7 miljardia dollaria muissa tekoälyn startup-yrityksissä. Lisäksi 15 miljardia dollaria GPU-vakuudelliset velkamarkkinat.

Yhtäläisyydet ovat silmiinpistäviä: • Lucent: 23 % liikevaihto 2 suurimmalta asiakkaalta • Nvidia: 46 % liikevaihto 4 suurimmalta asiakkaalta • 88 % Nvidian liikevaihdosta tulee datakeskuksista

Mutta tässä on se, mikä on erilaista – ja sillä on merkitystä: Lucentin asiakkaat olivat pääomaa polttavia CLEC-yhtiöitä. Nvidian 4 suurinta asiakasta tuottivat 451 miljardia dollaria liiketoiminnan kassavirtaa vuonna 2024 (Microsoft 119 miljardia dollaria, Alphabet 125 miljardia dollaria, Amazon 116 miljardia dollaria, Meta 91,3 miljardia dollaria).

Uusi riski: 10 miljardin dollarin + GPU-vakuudelliset velkamarkkinat olettavat, että GPU:illa on arvoa 4-6 vuoden ajan. GPU-vakuudellisten lainojen korko on ~14 % – kolminkertainen investointiluokan yritysvelka.

Todellisuuden tarkistus: Suorittimet kestävät 5-10 vuotta. Tekoälypalvelinkeskusten GPU:t kestävät käytännössä 1-3 vuotta 6 vuoden kirjanpito-oletuksista huolimatta. Metan Llama 3 -koulutus: 9 % vuotuinen GPU-vikaprosentti (27 % epäonnistumiset 3 vuoden aikana).

Kuinka hyperskaalaajat ovat pelien poistoja: • Amazon: 3→6 vuotta (2020-2023), sitten 6→5 vuotta (2025) • Google: 3→6 vuotta • Meta: 4→6 vuotta • CoreWeave: 6 vuotta Amazonin vuoden 2025 käänne on ensimmäinen suuri vetäytyminen. Ovatko nämä käytännöt aitoja vai vain optiikkaa?

SPV:t kaikkialla. Hyperskaalaajat tekevät yhteistyötä pääomasijoitusyritysten kanssa, rakentavat palvelinkeskuksia erillisiin yrityksiin ja vuokraavat kapasiteettia takaisin. Velka ei näy heidän taseessaan. Paul Kedrosky: "En halua luottoluokituslaitosten katsovan, mitä käytän."

Teknologiayritykset käyttävät 300–400 miljardia dollaria tekoälyinfrastruktuuriin vuonna 2025. Hyperscaler-investoinnit ovat saavuttaneet ~50 % liikevoitosta – tasot, jotka ovat historiallisesti liittyneet valtion infrastruktuurin rakentamiseen, ei teknologiayrityksiin.

Mukautettu piiuhka: Microsoft pyrkii käyttämään "pääasiassa Microsoftin sirua" (Maia-kiihdyttimet). Googlella on TPU:t. Amazonilla on Trainium & Inferentia. Meta kehittää MTIA-prosessoreita. Jos asiakkaat siirtyvät käyttämään omaa piitä, Nvidian toimittajarahoituksesta tulee altistuminen asiakkaille, jotka rakentavat kilpailukykyisiä vaihtoehtoja.

Mutta Nvidia ei ole Lucent: • Lucent manipuloi 1,148 miljardin dollarin liikevaihtoa, SEC veloitti 10 johtajaa • Nvidia: ei todisteita petoksista, PwC:n tarkastama, Aa3-luokitus • Lucent: 304 miljoonan dollarin operatiivinen kassavirta • Nvidia: 50 miljardia dollaria+ vuotuinen liiketoiminnan kassavirta ja 46,2 miljardia dollaria nettokassa

Tekoäly on jo laajalti käytössä – 40 % yhdysvaltalaisista työntekijöistä käytti tekoälyä työssään syyskuuhun 2025 mennessä, mikä on kaksinkertainen 20 %:iin verrattuna vuonna 2023. Palkat nousevat kaksi kertaa nopeammin tekoälylle altistuneilla toimialoilla. Mutta MIT:n tutkimus: 95 % tekoälypiloteista ei tuottanut mitattavaa tulos- ja tappiovaikutusta huonon integraation vuoksi.

OpenAI raportoi 4,7 miljardin dollarin tappion vuoden 2025 ensimmäisellä puoliskolla 4,3 miljardin dollarin liikevaihdolla. Lähes puolet tappiosta on osakeperusteista korvausta. Ei vielä kannattavaa, mutta toisin kuin televiestintäkupla-asiakkaat, kysyntä on todellista ja matkustajat maksavat.

Mitä katson: • GPU:n käyttöasteet • OpenAI:n kaupallistaminen • GPU:n tukemat velkojen maksukyvyttömyys • AR-trendit (parani 68 %:sta 30 %:iin, mutta tarkkaile heikkenemistä) • Asiakaskeskittyminen • Mukautetun piin käyttöönotto • Toimittajien konsolidointi

Suuri kysymys: Onko tekoälyn kysyntä todellista (kuten pilvipalvelut) vai spekulatiivista (kuten dot-com-kuitu)? Toisin kuin televiestintäkupla, jossa kysyntä oli spekulatiivista ja asiakkaat polttivat rahaa, tässä karusellissa on maksavia matkustajia. Mutta panokset ovat 4 kertaa suuremmat kuin Lucentin näkyvyys.

Coda: Lucentin petokseen liittyi kanavien täyttämistä (452 miljoonan dollarin haamumyynti), salaisia sivusopimuksia jakelijoiden kanssa ja reservien manipulointia. Yhtiö maksoi 25 miljoonaa dollaria, mikä on kaikkien aikojen suurin sakko yhteistyöstä SEC:n kanssa. Kun WinStar romahti, Lucent poisti 700 miljoonan dollarin luottotappiot.